2020년 11월 27일

지수선물의 호가변경 자료

이상과 같이 수익률을 기준으로 투자주체별 투자 성과를 평가하는 방법은 수익률에 내재되어 있는 일 시적인 가격압박(price pressure)이나 군집거래와 같은 비정보적인 요인들 때문에, 투자성과의 차이가 정보우위에서 나온 것인지, 성과가 좋은 투자자의 전략을 따라 해서 나온 것인지 구분하기 힘들어진 다.

이러한 문제를 해결하기 위하여 기업의 이익공시 정보를 활용하여 투자주체의 매수․매도거래가 이익 공시를 선행하는지를 분석함으로써 정보우위를 평가 하는 연구들도 제시되었다. 예를 들면, Seasholes (2000)는 대만 주식시장에서 외국인이 긍정적인 이 익공시 이전에 주식을 매수하고 부정적인 이익공시 이전에 매도하는 패턴을 보임으로써 내국인에 비해 정보우위에 있음을 보였다. 한국 주식시장에서도 김 동순, 전영순(2004), Eom, Hahn, and Sohn (2010), Hong and Shin(2007)은 외국인의 주식 매수 이후에 긍정적인 이익공시나 애널리스트 이익 예측치의 상향조정이 나오는 경향이 있다는 점에서 외국인이 이익관련 정보우위에 있음을 주장하였다.

그러나 박진우, 김정환(2012)은 기업들의 이익공시 최초 시점을 정확히 찾아 분석한 결과, 외국인 거래 가 이익공시를 선행한다는 증거를 찾지 못하였다는 결과를 보고하였다. 한국 주식시장의 지수선물 및 옵션시장에서도 외국 인의 정보우위를 주장하는 연구들이 다수 제시되었다. Kang, Lee, Lee and Park(2012)은 KOSPI200 지수선물의 호가변경 자료(5분 단위)를 지수현물의 미래기대치에 대한 조정을 의미하는 대용변수로 사 용하여 투자주체별로 분석하였다. 그 결과, 외국인 의 지수선물 호가변경이 지수현물의 가격변화를 선 행한다는 결과를 보임으로써 외국인이 시장지수 관 련 정보에서 우위에 있음을 주장하였다.

김태우, 옥 기율(2015)은 KOSPI200 지수선물의 일별 외국인 순매수비중과 수익률간의 관계가 개인이나 기관과 달리 양수로 나타나는데, 이는 일시적 유동성 또는 모멘텀 거래행태에 기인하기 보다는 사적정보 기반 의 정보거래에 기인한다고 주장하였다. Ahn, Kang, and Ryu(2008)는 KOSPI200 지수옵션 일중 주 문․거래자료를 활용하여 Madhavan, Richardson, and Roomans(1997)의 스프레드분할모형에서 정 보거래를 의미하는 역선택비용을 측정하여 정보우위 가 외국인, 기관, 개인 순으로 나타남을 보였다.

후 속 연구에서 Ahn, Kang and Ryu(2010)는 외국 인이 정보거래에 더 많이 참여하고 그 결과로 그들 주문에서 역선택비용이 가장 높게 나타난다는 것을 보여 외국인이 정보거래자임을 추가로 확인하였다. 김소정, 윤선중(2015)은 KOSPI200 지수옵션 일 별 자료를 사용하여 외국인은 내재변동성 하락시 옵 션을 매수하고 내재변동성 상승시 옵션을 매도함으 로써 변동성 거래에서 상당한 이익을 거두고 있는 정보거래자라는 사실을 지지하였다

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